RCB sieht EMTS derzeit als fair bewertet an - Aktie auf Neutral zurückgestuft

Nachdem bereits im April eine Gewinnwarnung für das 1. Quartal ausgesprochen wurde, liegen die Ergebnisse nun im Rahmen der Erwartungen.

Umsatz: EUR 38,8 Mio. (Vj: 34,5 Mio.)
EBITDA: EUR 4,0 Mio. (Vj: 5,5 Mio.)
Quartalsergebnis EUR 0,13 (Vj: 2,36 Mio.)

Unter Berücksichtigunng des 1Q Ergebnisses, sowie des kurzfristigen Ausblicks haben wir unsere Schätzungen für 2002e und 2003e reduziert und die Empfehlung Verzögerte Ersatzteillieferungen von OEMs, die fortgeführte Integration der im Vorjahr zugekauften Unternehmen, sowie Vorleistungen für den neu zu implementierenden pan-Europäischen Service Vertrag mit Siemens haben gemäß EMTS das Ergebnis des Unternehmens im 1. Quartal 2002 belastet. Die angefallenen Beeinträchtigungen konnten lt. Management bis zum Ende des ersten Quartals weitgehend beseitigt werden, so dass das Unternehmen deutlich stärkere Folgequartale erwartet.

EMTS bekräftigt die Umsatz- und Gewinnerwartung für 2002. (Umsatz EUR 219,5 Mio., + 35%; EBITDA 30,7 Mio., +35% : EBITDA-Marge: 14%). Als Zielwert für den Jahresgewinn hat EMTS EUR 10,3 Mio. (VJ: EUR 6,6 Mio.) bekannt gegeben. Der Gewinn je Aktie soll zu Jahresende EUR 1,77 betragen (VJ: EUR 1,13).

Unter Berücksichtigung des 1Q Ergebnisses erachten wir die Zielvorgaben als sehr ambitioniert. Wir rechnen zwar ebenfalls mit stärkeren Folgequartalen, glauben aber nicht, dass EMTS seine Zielvorgaben für 2002e und 2003e halten kann und stufen daher die Aktie von “Übergewichten” auf „Neutral“ zurück. Aufgrund unserer Schätzungen und einer DCF Bewertung, sehen wir weiterhin den fairen Wert der Aktie über dem derzeitigen Niveau. Wir erwarten allerdings eine Gewinnwarnung im Laufe des Jahres, und raten, bis zu diesem Zeitpunkt mit einem Kauf abzuwarten.

RCB Schätzung:

Aufgrund des geringen Umsatzes im 1. Quartal haben wir unsere Umsatzschätzung für das Gesamtjahr von EUR 212,2 Mio. auf EUR 200 Mio. reduziert. Gemäß EMTS ist das schwache erste Quartal unter anderem durch den verzögerten Markteintritt einiger neuer Nokia Mobiltelefone begründet. Obwohl das Servicegeschäft theoretisch unabhängig von Herstellerzyklen ist, dürfte durch die relativ hohe Fehleranfälligkeit neuer Modelle der Serviceanteil bei Neugeräten in Relation zu älteren Geräten signifikant hoch sein. Dadurch erweist sich nun auch das Servicegeschäft als zumindest geringfügig zyklisch. Für das Jahr 2003e rechnen wir mit einem Umsatzwachstum von 16 %.

Aufgrund besserer Einkaufskonditionen, sowie aufgrund eines zunehmenden Softwareserviceanteils ist ein rückläufiger Anteil der Materialkosten ersichtlich. Bedingt durch die starke Ausweitung der Mitarbeiteranzahl im vergangenen Jahr und aufgrund von Trainingskosten im Zusammenhang mit dem globalen Servicevertrag von Siemens sind die Personalkosten überdimensional gewachsen. Während EMTS im 1. Quartal eine Personaltangente von 42,3 % auswies, rechnen wir für das Gesamtjahr mit einer Verringerung auf 38 %.

Unter Berücksichtigung des Trends bei den Materialkosten im Verhältnis zum Umsatz und der angekündigten Abschwächung der Personalexpansion haben wir die EBITDA-Marge bei 13,3 % belassen. Für 2003e rechnen wir mit einer geringfügigen Margenverbesserung.

Bewertung:

Auf Basis unseres DCF Modells unter Verwendung eines WACC von 9,6 % und eines Wachstums der Ewigen Rente nach 2006e von 1 % haben wir einen fairen Wert je Aktie von CHF 46 errechnet. Bedingt durch die schlechte Kursperfomance der Vergleichsunternehmen erscheint EMTS in einem Peer Group Vergleich derzeit nicht unterbewertet.