In unserer neuesten Analyse nahmen wir den europäischen Versicherungsmarkt unter die Lupe und können festhalten, dass der Versicherungssektor im Vergleich zum Bankensektor deutlich weniger von der aktuellen Finanzkrise betroffen ist. Die im DJ Eurostoxx Insurance Index vertretenen Aktien verzeichneten zwar im ersten Quartal um durchschnittlich 22% geringere Vorsteuergewinne, es konnten jedoch alle Unternehmen letztendlich Gewinne ausweisen. Auch das Eigenkapital war aufgrund der schwachen Finanzmärkte mit sinkenden Aktienkursen und sich ausweitenden Bondspreads durchwegs niedriger als noch zu den Ganzjahreszahlen 2007. Allerdings gab es auch hier mit der Vienna Insurance Group, die einen leichten Zuwachs verzeichnen konnte, eine Ausnahme. Die negativen Auswirkungen der Finanzkrise sind somit zwar deutlich spürbar, jedoch keineswegs alarmierend.

Während die meisten westeuropäischen Märkte kaum noch Prämienwachstum verzeichnen können, ist das Wachstum in Osteuropa ungebrochen. Dass sich dieser Trend fortsetzt, ist aufgrund der noch immer viel niedrigeren Versicherungsdichte und Versicherungsdurchdringung in diesen Ländern sehr wahrscheinlich und wird sich für die zwei in Österreich gelisteten Aktien von Vienna Insurance Group und UNIQA, die sehr stark in Osteuropa vertreten sind, in den nächsten Jahren positiv auswirken.

Nach unserer "Restricted Period" nach der Kapitalerhöhung nehmen wir die Coverage der Vienna Insurance wieder auf. Unser neues 12-Monats-Kursziel, das sich aus unserer Sum-of-the-parts Bewertung ergibt, ist EUR 66 (nach EUR 72). Unsere klare Kaufempfehlung bleibt aber aufrecht. Wir denken, dass sich der Prämienanteil aus Osteuropa 2009 auf über 50% erhöhen wird, was ein zusätzlicher Impuls für die Aktie sein könnte. Unterstützt wird unsere positive Einschätzung allerdings auch vom Price/Embedded Value Multiple, der derzeit unter 1x liegt (der Embedded Value stellt quasi den Wert des aktuell bestehenden Geschäfts der VIG ohne Berücksichtigung der Wachstumsmöglichkeiten durch Neugeschäft dar).

Das Ausmaß des Kursrückgangs der UNIQA ist in unseren Augen ebenfalls nicht nachvollziehbar, da die Aktie momentan auf Basis von den Multiples Preis/ Prämienvolumen und Preis/Embedded Value die billigste innerhalb der Peer Group ist. Unser aktuelles Kursziel liegt bei EUR 21,3 und enthält einen Liquiditätsabschlag von 10%, der die momentane Aversion der Investoren gegen illiquide Aktien berücksichtigt. Unsere Empfehlung lautet daher nach wie vor Akkumulieren.

  

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